中天金融集团股份有限公司（000540.SZ）是贵州第一家上市公司，历来极为重视投资者关系管理和投资者保护工作，在董事会办公室设置专门岗位负责相关工作，在组织建设上确保投关和投保工作有足够的职权和能力，形成持续、及时、准确地向资本市场传递公司价值的组织保障。

本人作为中天金融投资者关系管理经理，自加入公司以来全面参与各项投资者关系管理工作。通过与各利益相关方和广大投资者尤其是中小投资者的大量交流，对上市公司在如何提高投资者关系管理工作有效性、提升资本品牌形象、保护投资者利益等方面，积累了一定经验，借此机会提出一些不成熟的看法，希望能够为广大同仁在日常工作中提供一些参考。

一、对投资者关系管理的理解

投资者关系管理是伴随资本市场诞生和发展而必然形成的一个工作类别，自上世纪30年代出现在美国资本市场后，随着不断的发展和成熟，已经在国际上形成一整套完善的理论基础和工作机制。比如全美投资者关系协会将投资者关系管理的定义为公司的战略管理职责，运用金融、沟通和市场营销学的方法来管理公司与金融机构及其他投资者之间的交流，以实现企业价值最大化。

投资者关系管理自上世纪90年代后期引入我国后实现迅速发展，尤其是2005年7月证监会发布《上市公司与投资者关系工作指引》后，各上市公司均严格按照监管层要求制定相关制度、开展相关工作、实施相关活动。而在学术界，广大学者已经在理论研究、影响因素和经济后果等方面，从投资者关系管理的价值、组织、战略、模式等方面取得了大量研究成果。

但无论是美国这样成熟的资本市场对投资者关系管理的理解，还是目前我国学术界对投资者关系管理价值效应的评价指标选择，更多是从结果导向着手，偏重于“工具”和“手段”的战术选择。投资者关系管理作为一项系统性的战略型工作，我们不应该只聚焦于工作本身而忽略了一家上市公司价值本源对投资者关系管理影响的主观认知，需要从顶层设计的角度去重新审视。

那么投资者关系管理的本源在哪里？根据证监会《上市公司与投资者关系工作指引》的定义，是指公司通过信息披露与交流，加强与投资者及潜在投资者之间的沟通，增进投资者对公司的了解和认同，提升公司治理水平，以实现公司整体利益最大化和保护投资者合法权益的重要工作。个人认为其中有两个关键的要素：信息披露和公司治理。这既是监管层在依法全面从严监管理念下对上市公司的核心监管方向，也是现代经济发展过程中体现上市公司质量的重要标志。可以说，只有通过不断提高上市公司信息披露质量、不断提升公司治理水平，才能从本源上做好投资者关系管理工作，保护投资者合法权益，奠定最坚实的资本市场稳定健康发展的保障基石。

二、通过内部自律提高信披质量以改善投资者关系管理工作

信息披露是决定一家上市公司质量的重要内因，更是决定投资者关系管理和投资者保护工作水平的重要前提。

（一）目前信息披露管理工作中主要存在的问题

参考各类公开材料、案例分析、监管措施，通过和各上市公司、分析师、机构投资者、中小投资者、中介服务机构的交流，结合自身工作经验，我认为目前在信息披露管理工作中主要存在以下问题：

1.上市公司控股子公司各类信息传递机制不健全。由于一家上市公司，尤其是新上市公司和传统制造业上市公司除董事会办公室外的部门和分子公司缺乏信息披露意识和专业知识储备，在各类重大信息产生后不能及时向董事会办公室进行汇报，或者在拟进行重大交易前未与董事会办公室进行事前沟通，从而导致信息披露违规。

2.信息披露工作过于依赖董事会办公室或董事会秘书。根据现行法律法规，董事会秘书是上市公司信息披露的责任人，所以部分上市公司的财务、法务、投融资、战略、合规、风控等部门对信息披露工作开展的参与度严重不足，信息传递意识差。某些上市公司对董事会办公室建设不重视，长期只有“董秘+证代”双人配置，庞大的工作量和严重不足的人力易导致信息披露错误或违规。

3.董事会办公室和董事会秘书履职保障机制欠缺。按照规则，董事会办公室是在公司治理层面的常设董事会执行部门，是在经营管理层之上的部门，而某些上市公司将董事会办公室视同为和行政、人资、品牌等后台部门一个级别，甚至在公司的地位远不如生产部门或销售部门。这种规范运作意识的欠缺，直接导致董事会秘书被视作“部门负责人”，证代和投资者关系管理人员仅被定义为“普通员工”，对公司重大事项的知情权和话语权严重不足，缺乏必要的组织机构保障和制度支持，形成因信息获取和信息传递的不畅导致信息披露和投资者关系管理工作失当的恶性局面。

（二）借鉴境外有益经验通过设立内部体系提升信息披露质量

要想短时间内采取行之有效的措施提升信息披露质量，从根源上建立保障投资者关系管理工作有效开展的机制，首先要打破企业内部的“部门墙”，从制度和组织上建立信息披露工作“全民参与”态势。从境外有益经验来看，建立信息披露委员会是一项较为有效的措施。

早在1997年，美国证券交易委员会下属Capital Formationand RegulatoryProcess咨询委员会主席Steven M.H. Wallman主持发布了《Wallman报告》，建议建立信息披露委员会[1]。2001年美国安然公司破产事件后，为扭转投资者对美国资本市场信心，美国国会和政府于2002年通过《公众公司会计改革和投资者保护法案》（即《萨班斯法案》），明确该法案制定目的是“遵守证券法律以提高公司披露的准确性和可靠性，从而保护投资者”。在此法案第404条基础上，美国证券交易委员会通过建议形式督促在美上市公司建立信息披露委员会，弥补董事会监督功能的不足，监督信息披露程序，改进内部控制有效性，保护投资者利益。

虽然信息披露委员会的设立是一种现代企业治理体系顺应投资者需求的科学化提升，美国大多数公众公司已采纳该建议并在经营层下建立信息披露委员会，但由于美国证券交易委员会并未对信息披露委员会的职权、章程、组成做出明确规定，鉴于国内外资本市场在公司规模、股东属性、股权结构等方面的差异，国内监管层和上市公司如何借鉴需要进一步深入探索和中国化。

（三）信息披露委员会在我国的探索实践

在2015年，深圳证监局选择了中国平安、万科A、中粮地产、比亚迪等10家具有代表性的上市公司自愿开展设立信息披露委员会试点，形成示范效应。

在经过经验总结、可行性评估和对超过150家上市公司的调研后，深圳证监局陆续引导更多上市公司进行试点，深圳上市公司协会也于同期发布《深圳上市公司信息披露委员会工作指引》（深上市公司协会函〔2015〕036号），明确信息披露委员会是一项辅助董事会秘书开展信息披露工作的跨部门协调机制，成员建议由董事长、董事（含独立董事）、总经理、董事会秘书、财务总监、法律顾问、财务主管、内审负责人，以及可能涉及公司重大信息生成和传递的部门或子公司负责人构成。在深圳证监局的持续引导和建议下，通过wind统计可见，已有超过70家深圳上市公司设立了信息披露委员会。

（四）设立信息披露委员会对投资者关系管理工作的意义

结合对已设立信息披露委员会上市公司所披露公告内容的前后对比和与部分上市公司投资者关系管理从业人员的沟通交流，设立信息披露委员会对提升投资者关系管理工作具有以下意义。

1.有助于形成以向投资者全方位传递公司价值为导向的信息披露机制。公司生产经营、财务管理、法务管理、风控、合规、品牌等部门人员能够真正参与到信息披露工作中，一是可以形成对公告内容的复核和监督机制，防止公告内容错误或遗漏，造成投资者误解。二是在公告中形成全面反映公司重大事项决策逻辑、生产经营整体情况、公司战略方针持续推进的高质量文字材料，提升公告的可读性和有用性，能够及时将公司价值在市场上得以体现。三是由于品牌部门的提前参与，可以及时了解公司决策的重要意义和价值构成，在依法合规前提下提前做好准备工作，并在披露后及时跟进了解主流媒体意见，强化公司与投资者之间的沟通交流，形成良好互动。

2.有助于强化经营管理层对信息披露工作的重视程度和集体决策能力，保护投资者权利。各个生产经营部门的全面参与，在信息披露工作的执行过程中将有利于共同提升公众公司意识、深入掌握上市公司规范运作法规知识、强化自愿性信息披露能力通过集体决策化解“董秘依赖症”困局，消除信息传递盲点。同时，信息披露委员会将通过有效的自我监督和自我纠错效应，强化对上市公司高管个人行为和言论、公司自媒体平台和广告公关宣传等方面的管理，保护投资者获取公司重大信息公平、公正权利。

三、通过外部监督提高公司治理水平以改善投资者关系管理工作

公司治理的本质是所有者、经营者和监督者三方面权责利关系的相互制约和平衡，其水平高低直接关系到投资者对公司价值的认同。

（一）我国公司治理面临的困难

1.上市公司董事和高管的职业责任风险不断加大

近年来，我国上市公司为有效解决公司治理中的代理问题已经进行了很多尝试和努力，取得了明显的成效。但是，随着监管日趋严厉和各利益相关方维权意识的不断增强，上市公司董事和高管的职业责任风险不断加大。根据法制日报社和中国政法大学企业法务管理研究中心发布的《2017年上市公司法律风险指数报告》显示，2016年我国上市公司共发生各类违规事件251次，被追究责任高管人员达493人。这种职业风险将使上市公司董事和高管工作热情和责任担当受到严重制约，从而导致公司治理水平恶化，市场丧失信心，最终造成投资者利益受损。

2.股权结构集中带来的公司治理职能失效风险

现阶段，我国上市公司股权集中度相对较高，部分民营企业往往由家族成员控制、组建董事会并担任主要高级管理成员；而在国有股控股的情况下，由于国有股转让程序的复杂以及国有上市公司高管任免机制的特殊性，国有上市公司控制权竞争几乎不存在，而代理权竞争更是微弱的。虽然一般来说股权集中或绝对控股在一定程度上有利于公司推动经营管理层与实际控制人利益趋同，降低代理成本。但由于股权集中，直接导致控股股东或实际控制人对公司生产经营参与度过高，通过股权控制干涉监控机制，从而对整个公司治理产生重大影响，引发职能失效风险，导致董事会、监事会，甚至会计机构、券商、律师和评估机构等中介的独立职能受到干涉，进而可能产生通过滥用控制权侵占上市公司资产、资金、转移公司利润之类的利益输送行为，造成广大投资者利益遭受损失。

3.我国上市公司治理架构引起的内部监督效率降低

从现行我国上市公司治理架构来看，一方面通过股东大会选出董事会的同时也选出监事会，且与董事会平行；另一方面，自2001年起实行独立董事制度，在董事会内部建立独立董事监督机制。从表面上看，监事会和独立董事所形成的双重监督机制更加稳固了我国上市公司金字塔型的治理结构，但实际上由于各种原因，双重监督却引起内部监督效率降低。一是《公司法》并未赋予监事会高于董事会的监督权，如果仅靠“监事可以列席董事会会议并对议案提出质询或建议”是不能明确监事权力。二是由于我国工会组织的权力与西方相比存在较大差距，由职工代表大会选举产生的同时又受聘于公司的职工监事很难代表公司员工承担对董事会、大股东和实际控制人的监督责任。三是包括《公司法》、《上市公司治理准则》在内的各项法律法规和部门规章并未对独立董事和监事会的职责权利做出明确规定，存在职能重叠、责任不明和重复监督，降低监督效果，甚至影响公司运用成本和决策效率。

（二）借鉴境外有益经验通过引入外部监管提升公司治理水平

通过上述两个方面的原因可以看到，要想通过提升公司治理水平改善投资者关系管理工作效能，就必须有效解决转移董事、高管的职业风险；强化必要的约束机制，化解因权责利划分不对等带来的内部监督职能失效这两个问题。从境外有益经验来看，购买董事高管责任保险是一种可以同时具备激励效应和监督效应的有效公司治理机制。

董事高管责任保险作为一种为董事及高管人员专门设计的职业保险，旨在保障上市公司的董事、监事及高级管理人员在履行其职务行为过程中的“不当行为”（包括疏忽、错误、误导性陈述及违反职责等）所引起的法律责任而给其个人带来的损失并先行垫付需向投资者支付的赔偿。同时，该类保险也保障公司在法律允许情况下，为其董事及高管支付由上述法律责任所引起的费用。

董事高管责任保险诞生于20世纪30年代美国的经济大萧条时期，在20世纪70年代至90年代得到了迅速发展和普及，目前已获得欧美发达国家的广泛认可。据统计，97%的美国公司、86%的加拿大公司和90%的欧洲公司都购买了此类保险，其中的科技、生化科技类和银行类公司的购买率更是高达100%。[2]实践证明，董事高管责任保险提升公司治理效能和为投资者提供保障都具有积极意义，但是在国内却未得到上市公司的普遍重视。

（三）董事高管责任保险在我国的现状

2002年证监会在《上市公司治理准则》中首次明确规定上市公司可以为董事购买董事高管责任保险，同年万科与中国平安签署了我国首份董事高管责任保险。2014年初，上海金融法律界与保险专家学者对如何权衡管理者执业风险与中小投资者利益保护问题进行了深入探讨，其中董事高管责任保险在公司治理中的积极效应被广泛期许[3]。

然而截至2017年，中国上市公司董事高管责任保险投保率不足10%[4]，且多为金融类企业；经查询中国保险行业协会官网财产险产品信息库可见，只有6家财险公司有对应产品[5]，其中本土公司仅有2家，所以董事高管责任保险并未受到整个市场的普遍重视。

（四）董事高管责任保险对投资者关系管理工作的意义

1.学术界观点——充分发挥外部治理职能提升投资者关系管理工作水平

近年来，虽然国内外存在不同的理解，但我国学术界大部分学者通过研究均认为董事高管责任保险会对公司治理有积极影响。赵杨等和胡国柳等认为，公司投保董事责任保险可以有效避免逆向选择，更好地吸引和留住优秀管理人才，鼓励董事和高管层遵纪守法、履行忠诚义务和勤勉义务，为管理人员由于疏忽或不当行为可能造成的诉讼风险提供适度保障。基于以上观点可见，将风险管理经验丰富的保险人引入到公司治理中来，保险人将通过专业的风险传导控制职能对上市公司进行持续的事中和事后监督，通过充分发挥外部治理职能完善公司治理机制建设，提升投资者关系管理工作水平。

2.通过“鼓励”与“监督”提升投资者关系管理效果

基于公司治理与保险理论视角，董事高管责任保险在公司治理的积极作用主要体现在“鼓励”与“监督”两个层面。一是在保证公司及股东利益的前提下，董事高管责任保险充分发挥“兜底”作用分散风险，为董事及高管缓解后顾之忧，鼓励董事及高管积极参与公司决策和生产经营，优化上市公司投资策略。同时有与股权激励等激励措施形成长期效应。二是董事高管责任保险保单协议签订的过程实质是保险公司对投保上市公司经营及财务风险评估的过程，而保单生效后保险公司作为上市公司的利益相关者，需要共同分担风险，使得保险公司从自身利益出发有动机、有能力从更加专业的角度监督并评估投保公司的决策行为和治理风险，约束董事和高管失当行为，避免造成自己的损失。

3.符合世界公司治理体系发展格局

从目前境外典型的公司治理架构及设计理念来看，有美、德、日三种类型，虽然由于自身的社会、文化、政治环境和资本市场发展程度不同而各有差异，但在发展过程中均采取引入外部监督机制来建立兼容互补的监督架构。

一是从德日来看，由于间接融资是两国上市公司进行融资的主要方式，以银行为主体的投资者群体通常采取向债权主体或投资标的公司监事会直接派遣代表的形式进行外部监督，实现对生产经营的影响。

二是从美国来看，由于美国不设监事会，由董事会担任决策与监督双重角色，而美国各资本市场主体股权结构极为分散，容易造成经营管理层实际控制公司的情形。在2002年后，美国通过《萨班斯法案》明确要求上市公司的审计委员会必须由独立董事构成，纽约交易所与纳斯达克交易所则明确要求独立董事在董事会席位中占比必须达到50%以上，将董事会适当外部化，形成对内部人控制的外部监督制约。根据wind统计可见，目前美国上市公司独立董事平均占比达到三分之二左右，如通用电气（GE.N）独立董事在10个席位中占6席，通用汽车（GMM.TO）在11席中占8席，摩根大通（JPM.N）在12席中占9席，宝洁（PG.N）在14席中占8席。

四、结语

对上市公司而言，投资者关系管理工作的根本职责是诠释价值、传递价值、引导市场认同价值，而价值的高低直接取决于上市公司自身的质量。通过上述分析，可以看到通过设立信息披露委员会可以从内部建立有效的自律机制；通过购买董事高管责任险可以引入有力的外部监督体系和风险转移渠道，从而作用于提高公司治理水平，提升上市公司质量，为更好的开展投资者关系管理工作奠定价值基础，这是一个值得研究和探索的方向。

五、希望

无论内部自律还是外部监督，都只是战术层面工具和方法的选择。本文撰写的思考出发点是从公司战略规划高度去重新审视如何改善投资者关系管理工作开展效果。当我们更上一个台阶，从整个中国资本市场乃至金融产业的角度再来探讨，提升公司质量又成为一个战术手段，目标则汇聚于提升整个中国资本市场和金融产业质量，最终实现为实体经济服务的根本目的。

习近平总书记指出，金融是实体经济的血脉，为实体经济服务是金融的天职，是金融的宗旨，也是防范金融风险的根本举措。所以，无论是投资者关系管理、公司治理、规范运作、财务管理等等，其本质都是通过建设一个极具竞争力的高质量资本市场，为坚决打好防范化解金融风险攻坚战奠定最坚实基础。

中天金融集团董事长罗玉平在《在历史逻辑中前进，在时代潮流中发展——改革开放40周年寄语》中写道：对中天金融而言，第一是要增强风险防控意识，切实做好金融服务实体经济。要登高望远、居安思危，全面、清醒、深刻、与时俱进地认识和把握当前金融风险防控的重大意义和核心内涵。服务实体经济是金融业发展和改革的出发点和落脚点。作为金融企业，防范金融风险就是要坚决防止“脱实向虚”，为实体经济发展创造良好的金融环境。

虽然我国资本市场风险当前基本整体可控，但是在股权质押、公司债集中兑付、上市公司杠杆率等领域依然存在较大风险隐患。作为资本市场从业者，增强风险防范意识，坚决守住不发生系统性金融风险的底线，我们责无旁贷！

所以，希望每一位同仁都能够在自己的岗位上顺应新时代发展潮流，不负中国资本市场从业者的使命，勇于承担职业责任，发挥自身力量。顺势而为，行稳致远。

[1]Steven M.H. Wallman，《Wallman Report》，1997。

[2]宋一欣、孙宏涛著《董事责任保险与投资者权益保护》2016年。

[3]证券时报/2014 年/1月/25日/第A04版。

[4]文雯《董事高管责任保险与企业风险承担》，山西财经大学学报 2017年第8期。

[5]6家公司为：苏黎世保险保险公司北京分公司、安联财产保险（中国）有限公司、安达保险有限公司、美亚财产保险有限公司、渤海财产保险股份有限公司、中国平安财产保险股份有限公司。

（中天金融集团股份有限公司投资者关系经理 杨司瀚）